明海大学山本卓研究室寄稿 【前編-②】集合住宅タイプESG不動産の賃貸経営管理の課題

前後編全4回の内、今回は「前編②」のご紹介です。
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【前編-①】の最後に代表的な認証制度を挙げたが、②ではESG不動産の中でも集合賃貸住宅に焦点を当て、評価・認証がこれらの経済性に与える影響に関する先行研究を整理し、検討の方向性を考察する。

ESG不動産の評価・認証が賃料等の経済性に与える影響に関しての先行研究

（1）評価・認証を受けたESG不動産の経済効果を分析する意義

ESGに配慮していると評価・認証を受けた不動産の価値が上がり、そのコストに見合ったリターンがあれば、投資家も購入者・賃借人等の利用者もそれを望み、我国の不動産市場は自ずと脱炭素・持続可能な社会に向かって行くのではないかと考えられる。そのためには、コストとリターンをある程度予測できる状態にすることが必要である。そこで、前編-①記載の評価・認証を受けた不動産のリターンを分析するため、以下の視点から先行研究を整理する。
第1に、ESG不動産は一般的にはコストがかかることから、建物の再調達原価が通常より高くなる場合があり、不動産鑑定評価の評価手法である原価法を用いた場合の積算価格は上がると考えられる。ちなみに、CASBEEの格付けをB＋からSに上げるのに10％程度コストアップするとの調査結果がある。また、再調達原価からの減価においては、機能的減価、経済的減価が通常の不動産よりもその程度が少なくなると考えられる。
第2に、ESG不動産は一般に投資の対象になることが多いので、その価格決定には投資対象となる不動産の収益性に着目した収益還元法が特に重視される。ESG不動産であるために賃料が高く収受できた場合と、たとえばLED照明や高断熱性、太陽光発電等により光熱費を中心としたコスト削減が実現し、費用が減少した場合、いずれも純収益が増加することで収益価格が上がる。
第3に、ESG不動産であるがため還元利回りを低く設定する可能性も考慮すべきである。還元利回りはリスクフリーレートに不動産の種々のリスクプレミアムを上乗せしたものであり、この不動産のリスクには、将来の環境関連規制の厳格化リスクも含まれている。昨今における脱炭素社会実現に向けての制度改正とその方向性は、還元利回りを低く設定できる場合がある。また、グリーンボンドの発行の増加、低金利等での優遇的融資という経済条件に優位性がある場合も、還元利回りを低く設定できる。
第4に、ESG不動産であることで、そうでない不動産と比較して、売却・賃貸までの時間を短縮できるという効果があると考えられる。いわゆる市場滞留期間の短縮効果といえよう。
上記の4つの視点から、「売却価格プレミアム」、「賃料プレミアム」、「還元利回り(キャップレート)」、「光熱費等の低減効果」、「市場滞留期間の短縮」に分けて関連する先行研究を次節で分析する。

（2）先行研究の紹介と分析

①売却価格プレミアム

米国における研究で、古くは、Dian and Miranowski (1989)が、住宅市場において、エネルギー効率を高めることで住宅価格が上がることを示している。^[1]また、一戸建て住宅（Single-family Residential）について、Brown and Watkins（2016）は、LEEDのGreenPremiumとENERGY STAR認定の一戸建住宅は平均4.3%高めの価格となっているが、環境に優しいと認定された住宅は、たとえ高価であっても、その不動産購入の決定に対する購入者の満足度が高まるとする。また、住宅ローンの月あたりの追加支払額が74ドル増加する一方、光熱費の節約による減少は月あたり約27ドルにとどまっているにもかかわらず、購入者は環境に優しい住宅の方が望ましいと考えており、そのような住宅に喜んで高い代金を支払う傾向があるとの調査結果もある。^[2]
上記研究は、米国において、環境にやさしい不動産を所有することによる満足度が、追加的にかかる費用を上回る可能性を示している。
日本の調査研究としては、植田（2007）が、CASBEE認証の集合住宅の消費者の費用負担感を調査している。すなわち、消費者は集合住宅の取得に際し、約10%の費用負担を受容しても高い環境性能や環境負荷低減性を重視する評価項目は、CASBEEの評価領域における「Q−2サービス性能」と「LR-1建築物の環境負荷低減性」に多く、費用負担意識が相対的に低い評価項目は「LR−3敷地外環境」に多いとの報告をしている。^[3]また、Shimizu(2013)・Fuerstand and Shimizu (2016) は、「東京都マンション環境性能表示制度」に注目し、新築分譲価格に対して経済プレミアムが存在するのかを、計量モデルを用いて検証した。環境認証を持つマンションを購入している家計の特性を見たときに、高い学歴・所得層の購入者ほど高い経済プレミアムを支払っていることを発見している。^[4]
さらに、梶塚・有田(2018)は不動産価格構造分析を行い、環境性能の市場価値と消費者重要度との関連性について、おおむね正の比例関係にあることを報告している。1979年公布された「省エネ法」や1995年公布の「建築物耐震改修の促進に関する法律」など、社会的重要性の高まりを受けて、長年政策的に支援されてきた環境性能でもあり、その結果として、建築主が自主的にこれらの環境性能について意識するようになり、現在の市場価値形成に結びついている可能性も考えられるとしている。^[5]

②賃料プレミアム

米国における研究として、Banfi et al.(2005) は、省エネ手段を講じた賃貸住宅であれば最大で13%高い賃料を設定してもテナント契約する可能性があると研究報告している。^[6]また、Eichholtz et al.(2010)は、LEED認証で5.8%、EnergyStar認証で2.1%の賃料プレミアムが生じていると報告している。^[7]さらに、Fuerst and McAllister（2011）の調査では、LEED認証ビルについて賃料プレミアムが5%程度、取引価格のプレミアムは約30%あると推計している。^[8]
Institute for Building Efficiency, Assessing the value Green Buildings（2012）において、米国におけるEnergy Star・LEED認証評価を受けた物件の経済効果に関する分析をまとめている（図表1参照）。

図表1　米国におけるEnergy Star・LEED認証
評価を受けた物件の経済効果に関する分析

概要	通常の物件との差
賃料	2～17％　上昇
再販売価格	5.8％～35％　上昇
稼働率	0.9～18％　上昇
営業経費	30％　減少
純営業利益率	5.9％　増加
還元利回り	0.50～0.55％　減少
生産性	4.88％　向上

日本における本格的な調査としては、ザイマックス不動産総合研究所が2013年1月～2014年12月の賃料サンプルが得られるビルについて分析している。それによれば、「立地、規模、築年などの影響を取り除いても、環境認証を、CASBEE・CASBEE不動産・DBJ Green Building認証のうち1つでも取得しているビルは取得していないビルに比べ、約4.4％賃料が高いこと（95％信頼区間は＋2.1％～＋6.6％）が確認された」と報告している。^[9]
また、2014年度スマートウェルネスオフィス研究委員会のCASBEEと賃料の相関分析によると、「CASBEEビル（CASBEEの認証取得あるいは地方自治体への届出を行っているビル）は非CASBEEビルに比べて賃料が坪当たり約564円（賃料比3.64％）高い」「CASBEEランク1ランクあたり、賃料が坪当たり約264円（賃料比1.7％）高い」「CASBEEスコア1点あたり、賃料が坪当たり約79円（賃料比約0.46％）高い」との結果が報告されている。
さらに、日本不動産研究所が、J—REIT保有物件のオフィスを対象に、DBJ Green Building認証と賃料の相関関係を調べた結果によれば、2015年は相関がみられなかったが、同様の分析を継続的に行い、2016年は11.4％（10％有意水準）、2017年は11.9％（5％有意水準）、2018年は12.2％（1％有意水準）、2019年は6.9％（1％有意水準）とそれぞれ高いとする結果が報告されている。同調査における最新の結果である2020年については、当該認証保有物件はそうでない物件に比べて5.9％賃料が高い（4つ星～5つ星群について）と報告されている。
SDGs-スマートウェルネスオフィス研究委員会・ウェルネスオフィスの便益検討部会によれば、CASBEEウェルネスオフィスと賃料（2020年）の関係として、「CASBEE－WOスコア1点が234円/坪に相当する」との知見が得られたと報告されている。
伊藤・村上・伊香賀・林・高井・松永（2016）は、CASBEEのラベリング有無やスコアの高さおよび知的生産性への貢献度が、オフィス賃料に与える影響を定量化している。^[10]また、山下（2022）は、不動産の賃借人がエネルギー効率等の環境への配慮だけでなく経済的な持続可能性やウェルビーイングなど持続可能性やESGの要素に配慮し、積極的な価値を認める場合には、それらの要素は賃料を決める要素の一つになり、賃借人である事業者や消費者の行動の変化が市場を構造的に変える可能性があるため、評価人は現時点で行っている事象（現在の賃料）だけでなく、長期的な賃料の増加の可能性を考慮することが重要であると述べている。^[11]

③還元利回り（キャップレート）

賃貸を想定するESG不動産の効果は収益還元法におけるDCF法が最も有用であるといえる。ESG不動産が還元利回りに及ぼす影響について先行研究をまとめる。
日本不動産研究所が行ったJ-REIT保有物件を対象としたDBJ Green Building認証とキャップレート（還元利回り）の相関分析によれば、DBJ Green Building認証を取得しているオフィスのキャップレート（決算時公表データ）は認証のないオフィスと比べて、2019年は7.5bp低く、2020年は11.5bp低いという結果が報告されている。また、CASBEE不動産認証を受けた不動産の効果は、キャップレートに負の影響を与えて、当該認証取得物件がキャップレートを低下し、同じく物件価格としては上昇しているという結果が報告されている。^[12]
以上から、不動産売買取引マーケットにおいて、ESGに配慮された不動産をそうでない不動産と比較して、優位性が認められる場合には、鑑定評価においても還元利回りの低下要因となり得る。また、グリーンボンド等、資金調達環境等においてメリットが生ずる場合、徐々にマーケットのキャップレートに当該資金調達による優位性の影響が出てくる可能性もある。

④光熱費等の低減効果

前掲Banfi et al.(2005) は、省エネ手段を講じた建物に対し賃借人は最大で13%高い賃料を支払ってもよいとする調査結果を公表している。これは光熱費等の負担軽減による効果といえる。また、Dian and Miranowski(1989) は、住宅市場において、エネルギー効率を高めることで住宅価格が増加するとする調査結果を示している。^[13]さらに、Obrinsky and Walter(2016)は、持続可能な要因によりエネルギーを節約できる集合住宅の場合、オーナーが光熱費を個別に請求し、節約が容易に認識できる場合、賃借人は喜んで高い家賃を支払うとする調査結果を公表している。^[14]
我国においては、青木・田辺・板谷（2017）が、CASBEE認証物件の賃貸収入と水道光熱費に与える影響を検証している。^[15]また、吉田（2022）は、CASBEE認証の新築マンション価格は環境性能が1ランク高いと約4.7％高いこと、評価項目の一つである「みどり・ヒートアイランド対策」が1ランク高いと約1.8％高いこと（大阪市内）、CASBEEスコア「BEE値」が1ポイント高い新築マンション価格は約8.2％高いこと（横浜市内）を発見した。エネルギー性能の高いマンションは、水道光熱費の削減等が期待でき、購入者にとってもメリットを理解し易いため、価格にプラスの影響を及ぼしているといえる。^[16]さらに、佐野・安達・井上・今村（2023）は、アンケート調査により、環境配慮型の不動産の還元利回りは0.1％下がり、不動産価値は5％上がったのに対して、環境に配慮していない物件は不動産価値が下がるという結果となった。また、J-REIT物件の経費率・光熱費割合のデータによると、不動産の価値は、商業施設の場合は光熱費割合が高く1割程度価値が上がり、オフィスでも光熱費を下げると5％程度上がる。^[17]

⑤市場滞留期間の短縮

ESG不動産の経済的効果として、市場滞留期間の短縮もある。
Yuval Arbel et al.(2020）は、イスラエルのネタニアの1つの地区に位置する6棟の新しく開発された高層マンション（そのうち3棟はグリーン認証のマンション、3 棟は従来型の建築）において、各住戸の売却までの時間（TTS）は従来型の構造と比較して大幅に短いことを発見した。いわゆる市場の滞留期間の短縮効果である。開発者の資金調達コストを考慮すると、その短いTTSは1%〜5%の間接価格プレミアムに相当するとの興味深い研究結果といえる。^[18]
なお、RICS(英国王立チャータード・サーベイヤーズ協会： Royal Institution of Chartered Surveyors)の発行する評価基準には、「売買に要する期間として、持続可能性やESG の特性が、不動産の賃貸や売却にかかる時間の長さを決定する要因となる可能性がどの程度あるかを検討する必要がある」旨が定められている。^[19]

図表2　不動産の環境性能が賃料等の経済性に
与える影響に関しての先行研究

本節では、ESG不動産の環境性能と賃料等の経済性に与える先行研究を概観し図表2のとおり整理した。先行研究は、①売却価格プレミアム、②賃料プレミアム、③還元利回り（キャップレート）、④光熱費等の低減効果、⑤市場滞留期間の短縮等に分類される。これらの研究対象の多くは、全般的に事務所ビルが中心となっており、集合住宅の賃料の経済性に焦点を定めたものは少ない状況である。【前編-③】では、観点を変えてESG不動産を促す制度に関する研究動向を紹介する。

脚注

[1]Dian, T.M., and Miranowski, J (1989)“Estimating the Implicit Price of Energy Efficiency Improvements in the Residential Housing Market-A Hedonic Approach”Journal of Urban Economics, 25, 52-67.
[2]Brown, M. and T. Watkins（2016）“The Green Premium for Environmentally Certified Homes:a Meta-analysis and Exploration”Unpublished paper. Retrieved from https://www.researchgate.net/publication/294090858_The_green_premium_for_environmentally_certified_homes_a_meta-analysis_and_exploration
[3]植田博之(2007)「費用負担意識からみた環境配慮設計手法に対する消費者評価に関する研究集合住宅に関するCASBEE評価基準を事例として」日本建築学会環境系論文集第72巻621号、63-68頁
[4]Shimizu, C(2013)“Sustainable Measures and Economic Value in Green Housing”Open House International Journal, 38 (3), 57-63.
[5]梶塚真・有田智一(2018)「集合住宅の環境性能における消費者重視度と不動産価格の関連性に関する研究」日本建築学会環境系論文集第83巻751号、791-799頁
[6]Banfi, S., Farsi, M., Filippini, M., and Jakob, M (2005)“Willingness to Pay for Energy-Saving Measures in Residential Buildings”CEPE Working Paper,No.41,503-516
[7]Eichholtz,P.,N.Kok,andJ.MQuigley(2010)“Sus-tainabilityandtheDynamicsofGreenBuilding”RICSResearch.
[8]Fuerst,F.andP.McAllister(2011)“Eco-labelinginCommercialOfficeMarkets: DoLEEDandEnergyStarOfficesObtainMultiplePremiums?” EcologicalEconomics,Vol.70(6),pp.1220-1230.
[9]大西順一郎（2015）「環境マネジメントの経済性分析－東京23区オフィスビルにおける環境認証取得有無と新規賃料の関係ヘドニック・アプローチおよび傾向スコアをもちいた分析－」環境不動産普及促進検討委員会
[10]伊藤雅人・村上周三・伊香賀俊治・林立也・高井啓明・松永浩一(2016)「建物の性能能及び知的生産性への貢献度が不動産賃料に与える影響に関する検討」日本建築学会技術報告集第22巻52号、1053-1056頁
[11]山下 誠之（2022）「欧米における持続可能性とESGに配慮した不動案の鑑定評価に関する取組～最新のRICSガイダンスノートを中心に」不動産研究第64巻第2号26-35頁
[12]国土交通省 不動産・建設経済局（2021）「不動産鑑定評価におけるESG 配慮に係る評価に関する検討業務報告書 令和3年3月」
[13]Dian, T.M., and Miranowski, J(1989)“Estimating the Implicit Price of Energy Efficiency Improvements in the Residential Housing Market—A Hedonic Approach”Journal of Urban Economics, 25, 52-67.
[14]Obrinsky, M. and C. Walter.（2016）“Energy Efficiency in Multifamily Rental Homes: An Analysis of Residential Energy Consumption Data”Journal of Sustainable Real Estate, 1,2–19.
[15]青木現・田辺新一板谷敏正(2017)「J-REIT所有才フィスにおけCASBEE認証及び東京都トップレベル事業所認定が賃貸事業収益及び水道光熱費に与える影響」日本建築学会環境系論文集第82巻第733号、273-279頁
[16]吉田資（2022）「『環境性能評価』が新築マンション価格に及ぼす影響～『CASBEE大阪みらい』の評価結果を用いた実証分析」不動産研究第64巻第2号15-25
[17]佐野洋輔・安達広幸・井上和也・今村敬（2023）「改正建築物省エネ法と建築物の環境対策」不動産鑑定2023年2月号（不動産鑑定実務研究会）7-37頁
[18]Yuval Arbel, Danny Ben-Shahar, Sharon Horsky & Naor Versano（2018）“Time-to-Sell of New Green Housing”Journal of Sustainable Real Estate,10:1, 33-58.
[19]RICS 国際評価基準を補完するガイダンスノート「商業用不動産の評価と戦略的アドバイスにおけるサステナビリティとESG」の9（評価方法と留意点）

参考文献

[1]Pivo, G.（2013）“The Effect of Sustainability Features on Mortgage Risk in Multifamily Rental Housing” Journal of Sustainable Real Estate, 5:1, 149–70.
[2]伊加賀俊治（2021）「建築物の高断熱化・省エネ化と疾病・介護予防」日本不動産学会誌Vol.35No.1,62-66頁
[3]江夏あかね・加藤貴大（2021）「不動産セクターとサステナブルファイナンス－評価・認証制度と共に続く発展－」野村サステナビリティクォータリー2021年夏号54-72頁
[4]太田珠美・内野逸勢・田中大介（2018）「地域金融機関のESG金融はどうあるべきか」大和総研調査季報2018年秋季号Vol.32,38-49頁
[5]清水千弘（2021）「環境配慮型社会と不動産市場」日本不動産学会誌Vol.35No.1,57-61頁
[6]森祐司（2021）「ESG地域金融の現状と課題」商工金融2021年7月号84-87頁
[7]谷地宣亮（2022）「ESG地域金融の現状と課題に関する一考察」日本福祉大学経済論集第65 号17-33頁
[8]環境省大臣官房環境経済課環境金融推進室（2023）「ESG地域金融実践ガイド2.2－ESG要素を考慮した事業性評価に基づく融資・本業支援のすすめ」
[9]国土交通省 不動産・建設経済局（2021）「不動産鑑定評価におけるESG 配慮に係る評価に関する検討業務報告書」
[10]日経新聞（2023年3月9日 2:00）https://www.nikkei.com/article/DGKKZO69099720Y3A300C2EE9000/